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在地緣政治局勢(shì)緊張疊加油價(jià)下跌的背景下，俄羅斯盧布卻展現(xiàn)出驚人的反彈。

近日，美國銀行數(shù)據(jù)顯示，盧布是2025年以來全球表現(xiàn)最佳的貨幣。

在經(jīng)歷連續(xù)兩年大幅貶值后，年初至今，美元對(duì)盧布匯率從113一路下探，現(xiàn)已跌至78，盧布匯率已飆升超40%。

盧布此輪走強(qiáng)主要得益于限制性貨幣政策與嚴(yán)格的資本管制，同時(shí)美元走勢(shì)疲軟也為盧布升值提供了支撐。

資本管制與政策收緊

俄羅斯央行（CBR）持續(xù)維持限制性貨幣政策以抑制高通脹，將基準(zhǔn)利率保持在20%的高位并收緊信貸。高昂的借貸成本限制了當(dāng)?shù)仄髽I(yè)的進(jìn)口活動(dòng)，從而減少了企業(yè)和居民對(duì)外匯的需求。

復(fù)興資本經(jīng)濟(jì)學(xué)家安德烈·梅拉申科（Andrei Melaschenko）指出，消費(fèi)疲軟導(dǎo)致進(jìn)口商的外匯需求下降，進(jìn)而支撐了盧布匯率，因?yàn)殂y行無需大規(guī)模拋售盧布以兌換美元或人民幣。

具體來看，2024年下半年，由于預(yù)期進(jìn)口關(guān)稅上調(diào)，進(jìn)口商采取了激進(jìn)的采購策略，導(dǎo)致2025年第一季度俄羅斯的電子產(chǎn)品、汽車等消費(fèi)品庫存積壓，實(shí)際進(jìn)口需求在2025年顯著萎縮。梅拉申科強(qiáng)調(diào)，消費(fèi)降溫主要集中在耐用品領(lǐng)域，而該行業(yè)在俄羅斯進(jìn)口結(jié)構(gòu)中占比較高，其需求疲軟進(jìn)一步抑制了進(jìn)口商的外匯購買需求。

同時(shí)，俄羅斯政府要求大型出口商將部分外匯收入?yún)R回國內(nèi)，并在本地市場(chǎng)兌換為盧布。這一政策增加了盧布的市場(chǎng)需求，從而推動(dòng)其升值。分析師指出，其中，石油行業(yè)成為持續(xù)將海外收入兌換為盧布的一大需求來源。

根據(jù)CBR數(shù)據(jù)，今年1月至4月，俄羅斯最大出口商的外匯銷售額達(dá)到425億美元，較前4個(gè)月（2024年9月至12月）增長近6%。

約翰斯·霍普金斯大學(xué)應(yīng)用經(jīng)濟(jì)學(xué)教授史蒂夫·漢克（Steve Hanke）指出，貨幣供應(yīng)量萎縮同樣支撐了盧布匯率。2023年8月，CBR的貨幣供應(yīng)量年增長率曾高達(dá)23.9%。但自2025年1月以來，該指標(biāo)已轉(zhuǎn)為負(fù)值，目前以每年1.19%的速度收縮。

此外，富國銀行經(jīng)濟(jì)學(xué)家布倫丹·麥肯納（Brendan McKenna）表示，在美國總統(tǒng)特朗普當(dāng)選后，市場(chǎng)對(duì)俄烏達(dá)成和平協(xié)議的預(yù)期增強(qiáng)，提振了市場(chǎng)情緒。對(duì)俄羅斯經(jīng)濟(jì)重新融入全球體系的預(yù)期，正推動(dòng)部分資本回流至盧布計(jì)價(jià)資產(chǎn)。

看跌美元預(yù)期升溫

美元走勢(shì)疲軟為盧布升值提供了額外助力。特朗普政府4月推出的超預(yù)期關(guān)稅措施，打破了年初市場(chǎng)對(duì)美元的樂觀預(yù)期，引發(fā)美元拋售潮，CBOE美元波動(dòng)率指數(shù)等衡量市場(chǎng)波動(dòng)的指標(biāo)飆升，美元指數(shù)跌至2022年以來新低。

數(shù)據(jù)顯示，美元迎來自1974年以來最差的年度開局，年初迄今累計(jì)暴跌約9%，僅4月單月跌幅就達(dá)4.5%。

在外匯期權(quán)市場(chǎng)，投資者正加碼買入美元看跌期權(quán)，釋放出美元可能進(jìn)一步走弱的信號(hào)。與此同時(shí)，多個(gè)貨幣對(duì)風(fēng)險(xiǎn)逆轉(zhuǎn)指標(biāo)定價(jià)仍維持在多年高點(diǎn)附近，凸顯出市場(chǎng)對(duì)美元的持續(xù)看空情緒。

Optiver外匯期權(quán)部門主管蒂姆·布魯克斯（Tim Brooks）表示，總體而言，外匯期權(quán)價(jià)格持續(xù)顯示美元面臨較大的進(jìn)一步走弱風(fēng)險(xiǎn)。目前市場(chǎng)尚未出現(xiàn)單一的大規(guī)模頭寸，但投資者對(duì)美元看跌期權(quán)的需求達(dá)到了前所未有的程度，遠(yuǎn)超同期對(duì)平價(jià)期權(quán)或美元看漲期權(quán)的需求。

芝加哥商品交易所的期權(quán)數(shù)據(jù)顯示，無論是整體市場(chǎng)，還是大多數(shù)主要貨幣，對(duì)美元看跌期權(quán)均吸引了強(qiáng)勁需求。該集團(tuán)外匯期權(quán)部門主管克里斯·波維（Chris Povey）指出，5月美元看跌期權(quán)交易量占外匯期權(quán)交易總量的比例超過59%。

景順亞太區(qū)全球市場(chǎng)策略師趙耀庭對(duì)《國際金融報(bào)》記者表示，外國投資者對(duì)美元計(jì)價(jià)資產(chǎn)的少量再分配，以及美元作為“避險(xiǎn)”資產(chǎn)吸引力的減弱，似乎正在推動(dòng)美元近期的下跌。如果投資者開始平倉或?qū)_其涉及美元的頭寸，可能會(huì)觸發(fā)“雪崩風(fēng)險(xiǎn)”，導(dǎo)致匯率突然且大幅的波動(dòng)。這可能會(huì)導(dǎo)致外匯市場(chǎng)的波動(dòng)性增加，或可能預(yù)示美元在全球經(jīng)濟(jì)中的角色發(fā)生變化。從長遠(yuǎn)來看，美元作為全球主導(dǎo)貨幣的衰落，源于市場(chǎng)對(duì)美國信譽(yù)的信心不斷惡化。

值得關(guān)注的是，近期多家國際投行發(fā)布的下半年經(jīng)濟(jì)展望也看跌美元。摩根士丹利表示，到明年年中，美元將跌至新冠疫情期間的最低水平；高盛集團(tuán)表示，如果關(guān)稅措施受阻，華盛頓尋求其他收入來源的努力可能會(huì)對(duì)美元造成更大的負(fù)面影響。